שפל כלכלי
  מאמר זה פורסם באתר הקפיטליסט היומי בספטמבר 2008.

ההתערבות של הממשל האמריקני במשבר הכלכלי בארצות־הברית, לקול תשואות הכלכלנים ובורסות העולם והקריאות "להדק את הפיקוח" על גורמים פיננסיים הם בשורת איוב לכולנו: שפל כלכלי חמור מסתמן באופק, והוא עתיד לפגוע בכולנו בקרוב ובצורה הקשה ביותר.

מה הם עושים?
התערבות הממשל במשבר הכלכלי כוללת סעיף אחד: הזרמת מאות ואולי אלפי מיליארדי דולרים לשוק כדי לפדות חברות כושלות ולממן משלמי משכנתאות פושטי רגל. כלומר, אינפלציה של עשרות אחוזים. זה הצעד השלישי של הממשל בכיוון זה: קודם לכן באה הורדת הריבית של הבנק הפדרלי, ואחר־כך שורה של הצלות של מוסדות וחברות פושטי רגל. ההתערבות הנוכחית היא אותו דבר, רק ביותר גדול. הבסיס העיקרי שלה הוא משאלת הלב, שמה שלא הלך בכוח, ואחר־כך לא הלך בעוד יותר כוח, ילך עכשיו עם פטיש של עשרה קילו.

למה הם עושים את זה?
הסיבה העיקרית להתערבות הממשל במשבר הכלכלי היא שלרוב האנשים בממשל ובבנק הפדרלי אין מושג מה גרם למשבר, ואלו שיש להם מושג לא ממש מעוניינים לומר את הדברים בגלוי: הם יודעים שהסיבה היחידה למשבר בתצורתו הנוכחית היא פעולותיהם בעבר.

מה בעצם קרה כאן?
שתי סיבות העומק העיקריות למשבר הן הסרת ההגבלות על הזרמת כספים לשוק; והרצון לתת לכולם בלי לשאת בתוצאות. בניסוח אחר, הרצון לתת הטבות לכל דורש, בו זמנית, בלי לנסות לכסות את הגרעון הכספי הנובע מכך.

מאז 1971, אז נקטעו הקשרים האחרונים של ארצות־הברית עם תקן הזהב, הלכה והתעצמה הזרמת הכספים לשוק על־ידי ממשלת ארצות־הברית. כשאפשר, מנפחים. ההזרמה הולידה שורה ארוכה של בועות ובועות משנה, כשלצידן הלכה וגברה הנטייה של הממשל — נטול מוסרות תקן ערך כלשהו לכסף — לפדות את החברות הכושלות בכסף שהוא מדפיס.

כדי להמנע מאינפלציה גלויה, פגע רע ממנו סבלה ארצות־הברית בשנות השבעים ותחילת השמונים, החלה ממשלת ארצות־הברית לצבור גרעון תקציבי. כלומר, היא החלה להדפיס כסף (לדוגמה, באמצעות אגרות חוב) ולהציעו לציבור ולמשקיעים מבחוץ. כך, לדוגמה, בשנים 1955-1970 היה הגרעון התקציבי (בניכוי שתי שנים חריגות) כאחוז אחד בממוצע. מ-1971 ואילך, בניכוי שנים חריגות, היה הגירעון קרוב יותר ל-20 אחוז בשיעור שנתי (הנתונים לקוחים מנתוני הממשל).

הסיבה העיקרית להעדפה לגרעון תקציבי על־פני אינפלציה הייתה שנטל הגירעון, בניגוד לאינפלציה, לא מוטל בדרך כלל על שכמו של הפוליטיקאי המדפיס, אלא על שכם הפוליטיקאי שיבוא אחריו, או זה שיבוא אחריו. מצב כזה הוא פיתוי שכמעט אין לעמוד בו מנקודת מבט פוליטית: אפשרות להגדיל את התקציב ולענות על רצון כולם, בלי לשאת בתוצאות השליליות. כרגיל, המופקרים ביותר מבחינה זו היו הנשיאים הרפובליקניים: שיאי הגרעון נרשמו בתקופת נשיאותם של ניקסון, רייגן, ובוש האב.

השיטה השתכללה תחת קלינטון ובוש הבן. כעת, במקום להמשיך ולצבור חובות בעקבות הגדלת הגרעון (תופעה שהמשיכה לפרוח, כמובן) פנתה ארצות־הברית גם למשכון שמה הטוב: לצד המימון הגירעוני הרגיל, ניסתה ארצות־הברית למשוך השקעות גדלות והולכות מצד משקיעים קטנים בארצות־הברית עצמה ומצד משקיעי חוץ, על בסיס ההנחה שבממשל האמריקני נוהגים בשיקול דעת ולא עושים שטויות. שני הכלים העיקריים לשם כך היו הורדת הריבית — צעד הגורם תמיד לניפוח של שוק הנדל"ן וההשקעות הספקולטיביות — ועידוד השקעה והלוואות לגורמים מפוקפקים באמצעות גופים כמו פאני מיי ופרדי מק.

בשנות רייגן ובוש האב, עמדה הריבית הממוצעת בגובה של 7.75. בשנות קלינטון ובוש הבן היא צנחה ל-3.8 בממוצע. בשוק המשכנתאות, ספציפית, צנחה הריבית על המשכנתא בשנים 2001-2004 מ-6 אחוז לאחוז אחד בלבד (היום היא כבר עלתה מחדש ל-5.25 אחוז). אותה תקופה תפחו מאוד השקעות החוץ — בין אם בדמות השקעות בבורסה ובין אם בדמות קניית אגרות חוב של ממשלת ארצות־הברית או גופים שהיא ערבה להם. לדוגמה, סין ובריטניה מחזיקות כל אחת בכ-1.5 טריליון דולר בניירות מסוג זה.

במונחים פשוטים: ממשלת ארצות־הברית ניסתה לממן את הוצאותיה במשחק פירמידה גדול, שהיה בנוי על שתי הנחות יסוד: א) המחירים של המק'אגפין (מוצר כלשהו שהוא בבסיס המשחק) ימשיכו לעלות לנצח. ב) כל עוד נדמה שהמשחק נמשך, ימשיכו משקיעים לנהור פנימה והפירמידה תלך ותתרחב.

כמו כל משחקי הפירמידה, גם משחק הפירמידה של ארצות־הברית התפוצץ. פעמיים. פעם אחת זה קרה ב-2000, כאשר בועת הדוט-קום התפקעה. הפעם השנייה מתרחשת עתה.

אז, רגע, מה הם בעצם עושים עכשיו?
הגמילה מהרגלים רעים קשה, והניסיון מורה כי צעדים נכונים ננקטים רק כאשר מוצו כל הצעדים הלא נכונים. הזרמת הכספים המאסיבית של ממשלת ארצות־הברית לשווקים היא ניסיון להמשיך את המצב הקיים, להטליא את החור הגדול ולדחות את הצורך הדוחק בפתרון הבעיה לכהונתם של הפוליטיקאים הבאים. במקום לתת לחברות חדלות הפירעון לנקות את עצמן החוצה מן השוק, מנסה הממשלה לשמר את המבנה הקיים באמצעות הזרמת כספים גדולה, בתקווה הנואלת שההתמוטטויות ההכרחיות יימנעו.

אז מה רע בזה, בכל זאת?
מאחר שהממשל כבר המיט אסון על שמו הטוב, קשה יהיה לממן את החובות החדשים שייצברו באמצעות אגרות חוב. אנשים לא ירצו לקנות אותן. מכשירים כמו פאני מיי או פרדי מק, שעברו מן העולם, גם הם לא יהיו זמינים. הפתרון המתבקש יהיה, לפיכך, הדפסה אינפלציונית ישירה. פתרונות מתבקשים, כמו צמצום התקציב או העלאה ניכרת של הריבית, לדוגמה, לא יהיו קבילים בשלב הראשון.

החסיד הגדול ביותר של הדפסה אינפלציונית הוא נגיד הבנק הפדרלי, בן ברננקי. כדי לעשות זאת, עם זאת, הוא יהיה חייב להוריד את הריבית, שכן ברמת הריבית הנוכחית אף אחד לא יהיה מוכן להמשיך לפזר כסף כמקודם (זה לא יקרה גם כשהריבית תרד, אבל זה סיפור אחר).

הדפסה אינפלציונית, עם זאת, תדרדר עוד יותר את שערו של הדולר ותביא להעצמה של "ייצוא" המשבר הזה למדינות אחרות, תקטין עוד יותר את ההשקעה בארצות־הברית, מה שיצריך הדפסת עוד כסף, וחוזר חלילה. הסיבה שבגללה מנסים בארצות־הברית לגייס את הבנקים המרכזיים באירופה וביפן להשתתפות בהדפסה היא כדי לבזר את הנזק ולהמיט אותו גם על ראשן של כלכלות אחרות, שיהיו שותפות לאסון.

ומה יהיה בסוף?
בסוף יהיה שפל כלכלי, כמובן. יתר על־כן, ככל שהצעדים של הממשל עתה ייראו כ'עובדים' בשלב הראשון, כך יידחה ויתעצם השפל הכלכלי שיגיע בסופו של דבר. הגרוע ביותר, מבחינתנו, הוא התאוששות של הבורסות בחודשים הקרובים. משמעותה תהיה שבר כלכלי חריף עוד יותר במהלך השנים הקרובות.

מה אי אפשר לעשות?
הרפלקס הכמעט אוטומטי של רוב ההדיוטות, הפוליטיקאים ואפילו חלק מהכלכלנים והמומחים הוא התביעה "להדק את הפיקוח." כלומר, להוסיף גופים שישגיחו על הגופים הפיננסיים מהסוג שהתפרק לאלף עזאזלים במשבר האחרון. ועל הדרך, אם אפשר, להוסיף גם עוד קצת רגולציה ובדיקות של עוד גופים, שיהיה.

התביעה הזו נואלת אפילו יותר מכפי שהיא נראית. המשבר, נזכיר, החל והתפתח בגופים המפוקחים ביותר במערכת הפיננסית. פאני מיי ופרדי מק הם גופים בחסות ממשלתית, שהיו נתונים לפיקוח הדוק של גופים פדרליים ממשלתיים וועדה מיוחדת בקונגרס. בתי־ההשקעות וחברות הביטוח גם הם מן הגופים המושגחים והמפוקחים ביותר. יתר על־כן, הגופים הגדולים שקרסו היו חלק מקבוצה קטנה של גופים מסוגם. היו חמישה בתי השקעות גדולים, וכולם קרסו. היו פאני מיי ופרדי מק, ופאני מיי ופרדי מק קרסו. במלים אחרות, הפגיעה הייתה קשה יותר דווקא במקומות המפוקחים והמרוגלצים יותר, שהם גם המקומות בהם הריכוזיות — תוצר טבעי של הרגולציה — גבוהה במיוחד. איך בדיוק אמור הפיקוח מוגבר עוד יותר למנוע את הסכנות שהפיקוח המוגבר שהיה עד כה לא מנע (או, ניתן לטעון, אפילו הגביר)?

ומה חייבים לעשות?
אבל חבל להשקיע יותר מדי מאמץ בדיון בתביעות המטופשות להגברת הרגולציה. מה שצריך לעשות ברור: לתת למשבר ההכרחי לקרות. לתת לבנקים שצריכים לפשוט רגל לפשוט את הרגל, ולהוציא את השליטה בפמפום כספים וגרעון מידי הפוליטיקאים — בין אם הם יושבים בבנק הפדרלי, ובין אם הם יושבים בקונגרס, בסנט או בחדר הסגלגל. הניסיון לשמור על כוח ולמנוע את הבלתי־נמנע עלול להוליד משבר כלכלי שמולו גם השפל הגדול יראה כמשחק ילדים...
אבל מה הטעם בכל הדיבורים האלה, בעצם? התוצאות המתבקשות לא היו סוד, הרי. לפני חמישה חודשים כתבתי מה עתיד לקרות, ואפשר למחזר את הדברים כאן בלי שינוי ניכר:

המשק האמריקני הגיע כאן לקו פרשת המים: כל צעד קדימה, הוא סיכון חמור לאובדן אמון בבנק הפדרלי, ובעקיפין גם ביכולתה של ארצות־הברית להתאושש מן המשבר. יפן של שנות התשעים התנהלה עם ריבית בגובה אפס וצמיחה בגובה אפס. ארצות־הברית עלולה לשחזר את החוויה הזו.

פעולות כאלו של הבנק הפדרלי תחוללנה שפל כלכלי עמוק ונרחב. השוק הגיע כבר לנקודה בה אף הזרמת כספים נוספת לא תצליח בכיסוי התמונה האמיתית. צניחת הנדל“ן בארצות־הברית לא תשנה את כיוונה באמצעות הגדלת הסכומים המוזרמים לשוק, כי כל הגורמים המשמעותיים הפועלים בו לא יהיו מוכנים להמשיך את מעורבותם בו או להעמיקה. התוצאה תהיה שפל כלכלי עמוק ומתמשך בריבית נמוכה.


אין לי מה להוסיף על זה.

נכתב: ספטמבר 2008.